Правовая природа производных финансовых инструментов по законодательству России и Гонконга

Срочные сделки давно перестали быть экзотикой и превратились в системный элемент мировой финансовой архитектуры. По статистике Банка международных расчетов, к середине 2025 г. совокупная номинальная стоимость открытых позиций по внебиржевым деривативам достигла 846 трлн долл. США, прибавив за год 16%; почти четыре пятых этого объема (около 79%) формируют процентные инструменты [24]. Российский срочный сегмент на глобальном фоне невелик, но показывает устойчивую динамику и обладает сложившейся инфраструктурой.

Одновременно вопрос о правовой природе дериватива так и не получил общепризнанного решения и остается предметом острой дискуссии. Если для экономической науки определяющим признаком служит зависимость стоимости инструмента от базисного актива, то в цивилистике конкурируют несколько слабо совместимых квалификаций подобных договоров [20].

Гонконг, где традиции английского общего права соединены с развитым статутным регулированием финансового рынка, дает ценный материал для сравнения: на его фоне отчетливее видны как достоинства, так и ограничения отечественной модели.

В российском праве за деривативом закреплена договорная модель. В силу п. 23 ст. 2 Федерального закона от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее – Закон о РЦБ) к производным финансовым инструментам отнесен договор, содержание которого включает хотя бы одну обязанность из законодательно очерченного набора [3]. Внутри этого набора различимы три типа конструкций: сделки, стороны которых рассчитываются деньгами в зависимости от динамики цены (значения) базисного актива; опционы, по которым заявление управомоченной стороны порождает обязанность купить или продать базисный актив либо заключить договор; наконец, поставочные сделки в отношении ценных бумаг, валюты или товара, приобретающие статус ПФИ только при наличии соответствующей оговорки в самом соглашении. Две конструкции изъяты из числа деривативов прямым указанием закона: репо и опционный договор, заключаемый с физическим лицом в связи с его трудовой функцией либо участием в органах управления хозяйственного общества [2, ст. 2, п. 23]. Логика изъятия функциональна: внешне обе сделки воспроизводят механику ПФИ, однако решают другие экономические задачи – обеспечительное финансирование в первом случае и стимулирование персонала во втором.

Развитие легальная дефиниция получает на подзаконном уровне. Указание Банка России от 16 февраля 2015 г. № 3565-У «О видах производных финансовых инструментов» [5] называет допустимые базисные активы (ценные бумаги, товары, валюту, процентные ставки, кредитное событие и др.) и описывает четыре поименованных вида дериватива: опционный, фьючерсный, форвардный и своп-договор. Водоразделом между поставочным форвардом и обычной куплей-продажей избран момент исполнения:

базисный актив передается не ранее третьего дня с даты совершения сделки.

Отсюда следует итоговая характеристика российской модели – нормативно-дефинитивная. Содержание категории задается не открытым функциональным признаком, а закрытым набором договорных конструкций в законе, дополненным подзаконным перечнем их видов.

Ценной бумагой дериватив при этом не является. Пункт 22 ст. 2 Закона о РЦБ строит понятие финансового инструмента как альтернативу: либо ценная бумага, либо ПФИ; пересечение названных вариантов фактически исключено.

Опорой такого решения служит принцип нормативного закрепления видов ценных бумаг (п.

2 ст. 142 ГК РФ) [1]. Показательна судьба опциона эмитента: экономически перед нами опционная конструкция, но закон причисляет его к эмиссионным ценным бумагам, что уже само по себе закрывает вопрос о квалификации в качестве ПФИ. Демаркация, следовательно, идет по избранной законодателем форме, а не по существу обязательства.

Становление отечественной модели юридического нормирования ПФИ неотделимо от проблемы алеаторности. На рубеже 1990 – 2000-х годов арбитражная практика видела в расчетном форварде разновидность пари и отказывала вытекающим из него требованиям в исковой защите [13]; Конституционный Суд РФ не нашел в таком подходе нарушения конституционных прав участников оборота [14]. Изменение позиции в законодательстве произошло в 2007 г., когда п. 2 ст. 1062 ГК РФ в редакции Федерального закона от 26 января 2007 г. № 5-ФЗ [4] распространил судебную защиту на требования из расчетных деривативов. Защита обусловлена субъектным цензом: хотя бы одна из сторон должна обладать лицензией на банковские операции или лицензией профессионального участника рынка ценных бумаг, либо сделка должна совершаться на организованных торгах. Ценз, стало быть, адресован лишь одной стороне.

Алеаторности расчетных инструментов законодатель не отрицал – он лишь лишил ее правопоражающего эффекта.

Спор продолжается и в новейшей литературе. А.Я. Быстров отстаивает алеаторную трактовку сделок на разницу: перед нами подвид пари, где условно-отлагательное обязательство одной стороны служит эквивалентом предоставления другой [19]. А.П. Клементьев систематизирует договорные подходы, разводя ограничительный (охватывающий лишь расчетные инструменты) и широкий (включающий также поставочные срочные сделки) варианты [20, c. 421-424]. Универсальную формулу предложил Г. Райнер: юридически производный инструмент отличает стохастическая обусловленность обязательства хотя бы одной из сторон договора [22, c. 13].

О договорном существе деривативов свидетельствует и организация рынка. Внебиржевой сегмент основывается на генеральных соглашениях, восходящих к документации Международной ассоциации свопов и деривативов (ISDA), влияние которой прослеживается и в развитии российских правил о ликвидационном неттинге [21]. Отечественным аналогом проформ ISDA служит Стандартная документация для срочных сделок на финансовых рынках, подготовленная АРБ, НАУФОР и НВА и согласованная ФСФР России в 2011 г. [6]; ее применение открывает сторонам доступ к механизму ликвидационного неттинга.

Право Гонконга идет иным путем: единого легального определения дериватива здесь нет. Производный инструмент рассматривается как договор (contract), действительность и защита в исковом порядке которого подчинены общим началам контрактного права.

Проблема пари, определившая российскую траекторию, в Гонконге снята принципиально другим способом, и этот прием заслуживает отдельного разбора. Ордонанс об азартных играх (Gambling Ordinance, Cap. 148) содержит собственное понятие «договора на разницу» (contract for differences): это соглашение, цель или эффект которого – извлечь прибыль либо избежать убытка за счет колебаний стоимости или цены имущества, либо значения индекса или иного согласованного показателя [7]. Буквально под такое описание подпадает едва ли не любой расчетный дериватив. Однако действие Ордонанса не распространяется, во-первых, на договоры на разницу, допущенные к торгам на признанных фондовых и фьючерсных биржах, и, во-вторых, на сделки, которые регулируются Ордонансом о ценных бумагах и фьючерсах или совершаются в соответствии с ним, – пока Комиссия по ценным бумагам и фьючерсам (SFC) не установит правилами иное. Сам юридический механизм примечателен:

линия между деривативом и пари прочерчивается здесь не в доктринальной плоскости, а конфигурацией регуляторного периметра. Инструмент выходит из-под действия законодательства об азартных играх ровно в той мере, в какой входит в сферу финансового регулирования. Наглядна и оборотная сторона: SFC предупреждала, что фьючерсы на виртуальные активы, оставшиеся за пределами периметра, рискуют квалификацией в качестве договоров на разницу по смыслу Ордонанса об азартных играх [26]. В английском праве – «материнском» для гонконгского – аналогичный результат закреплен прямой нормой статута [4] (Приводится в порядке сравнения: в английском праве проблема ничтожности деривативов как пари снята прямой статутной нормой). Немаловажно, наконец, что по общему праву Гонконга пари само по себе исковой защиты не лишено, что заметно снижает остроту вопроса в частноправовой плоскости.

Публично-правовая рамка выстроена функционально. Ордонанс о ценных бумагах и фьючерсах (Securities and Futures Ordinance, Cap.

571; далее – SFO) [8] обходится без родового термина «дериватив», используя вместо него набор категорий: «фьючерсный контракт» (futures contract) – сделка, заключаемая по правилам фьючерсного рынка; «структурированный продукт» (structured product) – инструмент, выплаты по которому исчисляются от цены, стоимости или уровня базисного показателя; введенная реформой 2014 г. категория «внебиржевой деривативный продукт» (OTC derivative product), рассчитанная на внебиржевые сделки со стохастически обусловленным исполнением.

Именно последняя категория стала опорой имплементации обязательств «Группы двадцати»: подзаконные правила ввели отчетность по внебиржевым деривативам перед торговым репозитарием и централизованный клиринг стандартизированных классов сделок [9]. Маржирование сделок, остающихся вне централизованного клиринга, напрямую следует стандарту Базельского Гонконгский режим маржирования внебиржевых деривативов, не проходящих централизованный клиринг, прямо ориентирован на этот стандарт). Самостоятельное нормативное значение имеют утверждаемые SFC кодексы: их несоблюдение – основание дисциплинарной ответственности лицензиатов. Кодекс поведения возлагает на посредника проверку пригодности инструмента клиенту (suitability), классификацию инвесторов и особые обязанности при работе с производными продуктами [11].

Судебные споры в Гонконге вращаются не вокруг действительности деривативов, а вокруг стандартов их продажи, и эволюция практики показательна. В деле DBS Bank (Hong Kong) Ltd v. Sit Pan Jit суды всех трех инстанций отклонили встречные требования частного клиента о ненадлежащей продаже структурных нот: доктрина договорного эстоппеля признана частью права Гонконга, а оговорки об отсутствии опоры на консультации банка (non-reliance clauses) заблокировали в том числе требование из введения в заблуждение по ст. 108 SFO [16]. Долгое время исход подобных дел складывался в пользу банков.

Поворот произошел в деле Chang Pui Yin & Ors v. Bank of Singapore Ltd: Апелляционный суд впервые встал на сторону инвесторов, расценив типовые оговорки об отсутствии опоры и о неконсультационном характере отношений как недобросовестные по смыслу Ордонанса о недобросовестных договорах (Cap. 458) и как необоснованное ограничение ответственности по Ордонансу о контроле за исключающими оговорками (Cap. 71) [17]. Принципиально, что защита слабой стороны обеспечена не переквалификацией дериватива, а общими институтами договорного права.

Последующие решения очертили пределы подхода: отношения «банк – клиент» сами по себе консультационной обязанности не создают, а ее объем выводится из условий договора и фактических обстоятельств, включая опытность клиента [18]. Системную точку поставил регулятор (SFC): с 9 июня 2017 г. клиентские соглашения лицензиатов должны включать условие о соблюдении требования пригодности, что лишает посредника возможности снять с себя ответственность типовыми оговорками.

Гонконгская модель, таким образом, является функционально-регуляторной: частноправовой статус дериватива задан общим договорным правом, а публично-правовые последствия – лицензирование, репортинг, клиринг, маржирование, стандарты поведения – включаются при попадании инструмента в категории регуляторного периметра SFO.

Сравнение правопорядков обнаруживает глубинное сходство. Как в российской, так и в гонконгской системе юридического нормирования дериватив – договор, обязательство по которому хотя бы для одной из сторон стохастически обусловлено. Совпадает и посткризисный вектор публичного регулирования: обе юрисдикции реализовали решения «Группы двадцати» о репозитарной отчетности и централизованном клиринге внебиржевых сделок. Сходно осуществлется и защита слабой стороны: в России – через фигуру квалифицированного инвестора и принцип добросовестности [23], в Гонконге – через стандарт пригодности (suitability) и практику по делам о ненадлежащей продаже финансовых продуктов (mis-selling).

Расхождения лежат в плоскости юридической техники. Первое из них: закрытому российскому перечню договорных конструкций противостоят открытые функциональные категории Гонконга, легче принимающие финансовые новации.

Второе: по-разному решена проблема пари. Российский закон гасит правопоражающий эффект алеаторности специальной нормой с субъектным цензом. Гонконгский правопорядок действительность деривативов под сомнение вообще не ставит, а от азартных игр отделяет их регуляторным изъятием: сделки, охваченные SFO, выведены из сферы действия Ордонанса об азартных играх.

Третье: в России ПФИ и ценные бумаги – параллельные, непересекающиеся явления. SFO тоже разделяет «ценные бумаги» (securities) и «структурированные продукты» на уровне закона, однако на практике грань размывается.

Структурированный продукт нередко эмитируется специально созданной компанией в форме ноты или облигации – получает оболочку ценной бумаги при деривативном экономическом содержании, – и тогда один и тот же, по существу, инструмент может подчиняться режиму ценных бумаг. Российский ПФИ, напротив, всегда существует как «голое» договорное обязательство и облечен в ценную бумагу быть не может.

Для трансграничных сделок значимы и коллизионные решения. Российское право допускает выбор применимого права соглашением сторон (ст. 1210 ГК РФ) [2]; в отсутствие выбора применяется право стороны, осуществляющей решающее исполнение. Гонконг, следуя общему праву, равным образом уважает прямо выраженный выбор права, а вопросы юрисдикции решаются пророгационными и арбитражными соглашениями. Реальные трудности сосредоточены не в коллизионных нормах, а в признании и приведении в исполнение иностранных решений. Из проведенного исследования вытекает ряд практических выводов.

Во-первых, структурируя трансграничную сделку с гонконгским контрагентом, инструмент необходимо квалифицировать дважды: по п. 23 ст. 2 Закона о РЦБ и Указанию № 3565-У – и по функциональным категориям SFO, проверяя, не возникают ли обязанности по отчетности, клирингу и маржированию. Игнорирование субъектного ценза п. 2 ст. 1062 ГК РФ чревато отказом в судебной защите требований в российской юрисдикции.

Во-вторых, гонконгский опыт демонстрирует пределы сугубо договорных средств защиты клиента. Пока споры решались только на базе условий генерального соглашения, договорный эстоппель и оговорки об отсутствии опоры неизменно вели к отказу в иске; перелом принесло обращение к институтам контроля за несправедливыми договорными условиями, а устойчивость защите придало закрепление требования пригодности на регуляторном уровне. Для российского правоприменения из приведенных выше выводов следует: подписание клиентом типовых деклараций о принятии рисков не должно снимать вопрос о добросовестности финансовой организации (ст. 1, 10 ГК РФ), если существо и риски инструмента реально не раскрывались; более надежным средством, впрочем, выступает не казуальная судебная оценка, а нормативные требования к продаже сложных инструментов. В-третьих, de lege ferenda целесообразно рассмотреть возможность дополнения российского перечня видов ПФИ открытым функциональным критерием по образцу гонконгского структурированного продукта: это позволило бы охватывать новые инструменты, в том числе конструкции с цифровыми базисными активами, без точечной правки подзаконного акта. Наконец, участникам рынка целесообразно опираться на Стандартную документацию для срочных сделок на финансовых рынках, воспринявшую апробированные решения проформ ISDA, а при трансграничном структурировании – заблаговременно фиксировать применимое право и порядок разрешения споров.

В своей основе правовая природа ПФИ в России и Гонконге едина: перед нами договор со стохастически обусловленным обязательством. Различна техника ее раскрытия. Нормативно-дефинитивная модель России предоставляет определенность оборота, обратной стороной которой является пониженная адаптивность к новым инструментам; функционально-регуляторная модель Гонконга жертвует строгостью дефиниций ради подвижности регуляторного периметра, возлагая на него, в частности, разграничение дериватива и пари. Сближение моделей идет не в частноправовых определениях, а через международные стандарты посткризисного регулирования – обязательства «Группы двадцати» о репозитарной отчетности и централизованном клиринге, маржинальные стандарты Базельского комитета и ИОСКО – а также через рецепцию договорных стандартов ISDA, воспринятых российской практикой фондового рынка. Перспективным продолжением исследования видится сопоставление режимов ликвидационного неттинга двух правопорядков: России и Гонконга.